La spéculation boursière face au droit

A propos de Nelly Hissung-Convert, La spéculation boursière face au droit 1799-1914, Paris, L.G.D.J., 2009, 668 p.

Par Paul Lagneau-Ymonet et Angelo Riva

Compte-rendu initialement paru dans la Revue d’histoire moderne & contemporaine 2010/4 (n° 57-4), p. 264-266.

La publication de la thèse (soutenue en 2007) de la juriste Nelly Hissung-Convert est d’une grande actualité. La crise déclenchée par le retournement du marché des emprunts immobiliers, à l’été 2007, aux États-Unis, a en effet contraint des gouvernements acquis à l’économie de marchés dérégulés de faire ce qu’ils avaient répété ne plus pouvoir ni vouloir faire ces dernières années. Entre autres mesures, ils ont suspendu certaines opérations jugées spéculatives, notamment les ventes à découvert, ces opérations réalisées dans le but de tirer profit d’une baisse des cours. La crise financière a donc reposé la question de la légitimité et de la légalité de ces opérations : quelle place le droit doit-t-il faire à la spéculation boursière ?

En France, au XIXe siècle, les opérations à terme représentaient la grande majorité des transactions qui se nouaient à la bourse de Paris, quand bien même elles n’ont été légalisées qu’en 1885. Nelly Hissung-Convert rend compte de la reconnaissance de ces opérations, support privilégié de la spéculation. Pour ce faire, l’auteure analyse la loi, la jurisprudence et la doctrine. Les textes n’ont pas été modifiés, de la codification napoléonienne à la loi de 1885. En revanche, la jurisprudence a accompagné, non sans heurts, le développement des opérations à terme. Des interprétations prohibitionnistes, héritées de l’Ancien Régime ou de la période révolutionnaire, et ranimées à chaque crise boursière, ont longtemps interdit ces opérations en les assimilant à des paris ne bénéficiant d’aucune protection juridique. Cette assimilation stigmatisante fondait le refus par les pouvoirs judiciaires et publics de les protéger, c’est-à-dire de contraindre les parties contractantes à exécuter leurs obligations [1]. Jusqu’à la pleine et entière légalisation des opérations à terme en 1885, les gouvernants et les juges ont en vain cherché les moyens de distinguer l’échange de titres de la spéculation. Avec à-propos, Nelly Hissung-Convert ne s’en tient pas à la seule légalisation des opérations à terme ; elle démontre comment ce point de droit crée en fait toute « une matière nouvelle : le droit financier » (p. 496).

La force de l’ouvrage réside d’abord dans la précision bénédictine de l’analyse juridique et dans la capacité de l’auteure à mobiliser des éléments d’histoire sociale pour restituer les manières dont les représentations culturelles (dans la littérature et le théâtre notamment) et académiques (avec l’avènement de l’économie politique) de la spéculation boursière affectent le droit boursier. La juriste déploie ensuite une appréhension fine de l’organisation bicéphale du commerce de valeurs mobilières à Paris, au XIXe siècle : une bourse centralisée et dirigée par les ordres qu’appareillent des intermédiaires officiels – les agents de change ; et, tout autour, des particuliers, des professionnels et des pouvoirs publics qui tantôt s’adressent à eux, tantôt les contournent en recourant aux intermédiaires officieux, les coulissiers. Plutôt qu’opposer transactions officielles et spéculations interlopes, Nelly Hissung-Convert y voit très justement des usages complémentaires par les agents économiques, privés comme publics, des variations institutionnelles constitutives du commerce de valeurs mobilières, tel qu’il se pratiquait alors.

On regrettera pourtant que l’auteure ne systématise pas davantage ces conclusions pour démontrer comment la légalisation de la spéculation boursière s’inscrit dans un double mouvement séculaire. Le passage de la prohibition à la légalisation des opérations à terme, en passant par leur légitimation, s’inscrit d’une part dans la transition, tout à la fois disputée, empreinte de continuités et jamais aboutie, entre deux modèles sociaux de domination. Celui des notables, comme « classe dirigeante » ancrée dans la propriété foncière et entretenue par les profits matériels et symboliques que cet ancrage procure, cède le pas, à mesure que l’État bureaucratique s’affirme, aux « élites de la république ». D’autre part, la reconnaissance juridique des opérations à terme apparaît comme une étape fondamentale dans la refonte des institutions juridiques. Elle inscrit les opérations à terme, y compris celles dont l’objet n’est plus le titre échangé mais la transaction elle-même, dans un agencement de responsabilités juridiques légalement définies qui embrasse les intermédiaires boursiers et leurs clients. La loi de 1885 a ainsi participé à la modification des formes de crédit et de garanties, non plus ancrées sur l’accumulation passée mais tournées vers la sécurisation du transfert des droits de propriété future. Ce faisant, la légalisation du support privilégié de la spéculation boursière aura participé au passage d’un capitalisme « foncier » à un capitalisme « financier ». En substituant à l’insondable à-venir un avenir tenu pour prévisible, la spéculation boursière allaient contribuer, selon ces hérauts financiers et économistes, au développement économique, jusqu’à la prochaine crise qu’elle précipiterait  [2].

Ensuite, Nelly Hissung-Convert, malgré d’importantes sources mobilisées, a tendance à sous-estimer le rôle de la Compagnie des agents de change dans la fabrique du droit boursier. L’auteure néglige notamment les relations constantes entre les agents de change, les juges et le gouvernement. Avant la loi de 1885, les règles boursières sont moins les « usages librement constitués » qu’elle évoque (p. 531) que les produits de ces interactions formelles et informelles, comme en témoignent les riches archives de la bourse de Paris  [3]. En outre, l’auteure n’échappe pas toujours à un certain juridicisme qui l’amène parfois à prendre pour argent comptant les interprétations des jurisconsultes, économistes et politiciens de l’époque. Il eut fallu rappeler que ceux-ci étaient moins des commentateurs extérieurs que des parties-prenantes, parfois même des acteurs intéressés dont les argumentaires ne prennent sens qu’à la condition de restituer l’économie politique qui façonnait alors la production, l’interprétation et l’application du droit des affaires boursières. Elle donne ainsi une interprétation excessivement juridique des hétérogénéités qui régissent l’équilibre dynamique entre Parquet et Coulisse. Ainsi, la juriste considère la réforme boursière de 1898 comme « dirigiste et protectionniste » (p. 557), lorsque des recherches récentes démontrent, à l’encontre de l’image d’Épinal d’une bourse parisienne confite dans le corporatisme conservateur des agents de change, ce que le l’essor de la place financière de Paris, la deuxième dans le monde après la City londonienne avant 1914, doit à cette réforme  [4].

Enfin, et peut-être est-ce la conséquence d’un manque de formation proprement financière, l’auteure occulte le caractère systémique du risque que l’interdiction des opérations à terme et la responsabilité illimitée de l’agent de change vis-à-vis de ses clients créaient. Depuis la crise boursière de 1818, la Compagnie des agents de change se portait garante, c’était en quelque sorte « le prix du monopole », des engagements contractés par ses membres. Dès lors, leurs clients n’étaient plus exposés à aucun risque de contrepartie qui incombait aux agents de change. Que les pertes subies par ces derniers à cause de l’exception de jeu dépassassent le montant des garanties individuelles (la fortune de l’agent et de ses parents et alliés) et des réserves corporatives (le fonds commun de la Compagnie) et c’était la dévastation de la bourse, comme ce fut le cas à Lyon, en 1882. Si la bourse de Paris réchappa, de peu, au fameux krach de l’Union générale, c’est qu’elle bénéficia alors de l’intervention de la Banque de France, qui agit comme prêteur en dernier ressort  [5].

Pour autant, le bel et rigoureux ouvrage de Nelly Hissung-Convert comble à point nommé un vide historiographique. Et les critiques qu’on a pu formuler témoignent surtout des limites inhérentes à une épreuve académique (la thèse de doctorat) et au cloisonnement disciplinaire (entre le droit, l’économie, la science politique, la sociologie et l’histoire) qui rendent difficile, si ce n’est impossible, pour une personne seule d’embrasser la richesse d’un objet telle que la spéculation boursière.

Notes

[1] L’article 1965 du Code civil définissait l’« exception de jeu » en stipulant que le perdant à un jeu de hasard pouvait se dérober au paiement de ce qu’il devait au gagnant, sans que les tribunaux l’obligeassent à régler ses dettes.

[2] N. LEVRATTO, A. STANZIANI (dir.), Le capitalisme au futur antérieur. Crédit et spéculation en France, fin XVIIIe-début XXe siècle, Bruxelles, Bruylant (à paraître).

[3] P. LAGNEAU-YMONET et A. RIVA, « Aux sources de l’histoire boursière : les archives de la compagnie des agents de change », Entreprises et Histoire, 58, septembre 2010, p. 179-182.

[4] P.-C. HAUTCOEUR, A. REZAEE et A. RIVA, « How to regulate a financial market ? The impact of the 1893-1898 regulatory reforms on the Paris Bourse », Working Paper, École d’économie de Paris/ Paris School of Economics, n° 2010-1, janvier 2010.

[5] A. RIVA et E. WHITE, « Danger on Exchange. Counterparty Risk on the Paris Stock Exchange in the 19th Century », N


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