L’oligopole financier mondial de la gestion d’actifs

Depuis la crise financière de 2008, les placements mondiaux de l’épargne se sont reportés sur des fonds dits « indexés ». Ce secteur est dominé par trois firmes états-uniennes: BlackRock, Vanguard, et State Street. L’omnipotence de cet oligopole soulève des questions démocratiques cruciales.

par Sabine Montagne

Depuis la crise financière de 2008, les placements mondiaux de l’épargne ont déserté les fonds de placement traditionnel pour se reporter sur des fonds dits « indexés ».[1] Contrairement aux fonds traditionnels qui sélectionnent individuellement des titres financiers (actions d’entreprises), les fonds indexés cherchent à répliquer un indice boursier tel, par exemple, le CAC 40 ou le S&P500. Pour les épargnants, l’attrait de ces fonds tient au fait qu’ils leur promettent des placements moins risqués puisque dispersés sur le grand nombre de titres  composant l’indice.

Ce secteur est dominé par trois firmes états-uniennes, BlackRock, Vanguard, et State Street, qualifiées de « Big Three » (les trois grandes) par les universitaires [2]. Ensemble, les trois firmes gèrent plus de 90% de l’argent placé dans ce type de gestion[3]. Elles constituent également le plus gros actionnaire de 88% des entreprises rassemblées dans l’indice financier S&P500.

Une telle concentration financière pose la question de leur influence sur l’économie. Ces firmes détiennent des actions d’entreprises mais ne les vendent pas en Bourse en cas de performance insuffisante, comme le faisaient les financiers traditionnels. Elles expriment leur mécontentement autrement.

Elles exercent lors des assemblées générales d’actionnaires, les droits de vote attachés aux actions qu’elles gèrent en portefeuille. L’analyse de ces votes démontre que ces trois acteurs financiers coordonnent leurs décisions de vote et suivent ainsi une stratégie centralisée pour gouverner, de l’extérieur, les dirigeants d’entreprises. L’analyse repère des régularités dans leurs choix de vote : les trois firmes financières votent à 90% en faveur des propositions faites par les dirigeants[4], à une exception près, lors de la réélection des membres du conseil administration. A cette occasion, elles ne renouvellent pas nécessairement les membres en place ou n’adoubent pas les candidats proposés par les dirigeants en exercice. Elles s’assurent ainsi de mettre à cette place les individus qui leur conviennent. Ces firmes soutiennent donc en général le management mais s’assurent qu’il soit « à leur botte ».

Une fois cette tutelle mise en place, ces firmes s’entretiennent en privé avec les dirigeants d’entreprise et leur adressent des demandes qui ne sont pas rendues publiques. Au fil de ces relations de « proximité », les dirigeants internalisent les objectifs de ces trois firmes. C’est ce qu’on appelle le « private engagement ». Larry Fink, PDG de Blackrock déclare ainsi : « en tant qu’indexeur, notre seul moyen d’action est notre voix et donc nous entretenons un dialogue plus actif avec nos entreprises et imposons plus ce que nous pensons être correct »[5].

Le coût de ces relations de proximité est élevé : le personnel qui est en charge de l’analyse régulière et approfondie de chacune des entreprises investies dispose de compétences valorisées sur le marché du travail et de rémunérations en conséquence. Mais l’énorme quantité de placements gérés par ces trois firmes rentabilise désormais ce dispositif de contrôle.

Le règne de cette nouvelle « troïka » que forment BlackRock, Vanguard, State Street est donc bien loin de l’image d’Épinal d’une économie de marché libérale, dans laquelle la détention du capital est fragmentée et le capital arbitre rapidement entre les opportunités d’investissement. La structure actuelle du contrôle financier sur l’économie rappelle bien plus la situation des années 1890-1920 lorsque les banquiers J.D. Rockefeller et J.P. Morgan étaient aussi des magnats des affaires en siégeant directement dans les conseils d’administration des grandes entreprises américains. Ce système fut rendu responsable de la crise de 1929 : les banques furent sévèrement contraintes par le Glass Steagall Act de 1933 (conçu par le gouvernement Roosevelt) qui a été abrogé en 1999 (sous le gouvernement Clinton).

La troïka n’est cependant pas complètement autonome puisqu’elle doit suivre un protocole d’investissement guidé par des « indices » boursiers. D’où viennent ces indices boursiers ? qui les fabriquent et comment? Un petit groupe d’acteurs monopolisent, là encore, l’activité. Trois fabricants dominent par le prestige de leur marque: MSCI, S&P Dow Jones Indices (DJI), et FTSE Russell ; leurs indices sont majoritairement utilisés par l’ensemble des fonds indexés[6].

Inclure ou exclure telle entreprise ou tel pays dans un indice a des conséquences dramatiques : si, en tant qu’entreprise, vous êtes inclus, vous êtes assurés d’achats massifs de vos actions par les fonds indexés. Si vous êtes exclus, vous n’aurez pas ce soutien. Les critères que les fabricants d’indices utilisent pour circonscrire qui fera finalement partie de l’indice sont donc décisifs pour l’allocation du capital. Les décisions des fabricants d’indices ont donc un impact important sur les flux financiers mondiaux, sur les standards de gouvernance des entreprises et sur les politiques publiques des gouvernements[7].

Or, ces décisions sont menées de manière purement privée, qui plus est par seulement trois firmes, alors qu’elles relèvent d’un pouvoir quasi réglementaire. Sous l’exercice apparemment technique, leurs décisions sont discrétionnaires et leurs hypothèses sont normatives, par exemple à propos de ce qu’est une « bonne » gouvernance d’entreprise.

Cette configuration de puissance et de pouvoir est analogue à celle des agences de notation de crédit (Standard & Poors, Moody’s, Fitch) dont la contribution à la crise de 2008 a été dénoncée. On retrouve la même situation oligopolistique, le même pouvoir de définir les standards économiques et financiers, la même opacité sur les procédures de prise de décision, le même lien aux média financiers. A l’ère de la gestion d’investissement indexée, les fournisseurs d’indices sont aux marchés d’actions ce que les agences de notation de crédit sont aux marchés d’obligations.


[1]    La part de marché des fonds indexés est passée de 4 % percent du total des fonds mutuels gérés en actions, en 1995, à 16% en 2005. Entre 2005 et 2015, ces fonds ont doublé leur part en passant à 34% .

[2]    Jan Fichtner, Eelke M. Heemskerk and Javier Garcia-Bernardo : Hidden power of the Big Three? Passive index funds, re-concentration of corporate ownership, and new financial risk, Business and Politics 2017; 19(2): 298–326

[3]    Les trois firmes ensemble représentent 71% du marché des produits ETF qui sont une autre façon de faire de la gestion indexée. Tous les autres fournisseurs d’ETF ont des parts de marché inférieures à 3.3%. Les données sur les parts de marché en fonds indexés ne sont pas publiques mais il semble clair que Vanguard domine ce segment avec probablement au moins 75% de part de marché.

[4]    Les trois firmes votent notamment contre les propositions déposées par des activistes environnementaux :  77% des votes “contre” de BlackRock sont dans le domaine dit « ESG” (Environnement, Social, Gouvernance) 44% pour Vanguard et  43%  pour State Street.

[5]    “As an indexer, our only action is our voice and so we are taking a more active dialogue with our companies and are imposing more of what we think is correct.”

[6]    Johannes Petry, Jan Fichtner & Eelke Heemskerk (2019): Steering capital: the growing private authority of index providers in the age of passive asset management, Review of International Political Economy, DOI: 10.1080/09692290.2019.1699147 – https://doi.org/10.1080/09692290.2019.1699147

[7]    En 2015, le ministre des finances péruvien dut aller à New York suite à des rumeurs indiquant que le MSCI pourrait supprimer l’inclusion du Pérou dans l’indice « emerging markets » qui est un produit phare. Le Pérou réussit à éviter cette action en changeant sa réglementation financière et s’engageant dans des tournées de visites aux investisseurs.